CDM el futuro de las operaciones financieras, Krugman vs Dalio, Amazon y MGM
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El proyecto de CDM de ISDA que revolucionará los mercados de capitales, el debate que generó el Nobel Krugman sobre el bitcoin, y la adquisición de Amazon de MGM y su importancia para el mercado de datos digitales. Veamos:
CDM: el futuro de las operaciones financieras
Hay revoluciones que se van gestando de forma muy silenciosa, y luego de un tiempo, simplemente están allí. Una de ellas está en los contratos financieros. Esta semana ISDAanunció la expansión de su ISDA Clause Library para cubrir la documentación de garantías en las operaciones de derivados. En el pasado habíamos hecho referencia a la estrategia de ISDA para introducir blockchain y smart contracts en los contratos de derivados, ahora es tiempo de ver los avances. Veamos.
Uno de los aspectos más complejos de las finanzas ha sido la documentación de sus operaciones, tema que empieza con la estandarización y sigue por su digitalización. Lograr que una industria estandarize sus contratos nunca es fácil, a pesar de los beneficios obvios. Es un proceso de poner de acuerdo a un ecosistema que, tratándose de mercados financieros, suele ser una quimera. Poner de acuerdo a los abogados sobre un estándar de contrato, es una tarea sencillamente imposible. Con la única excepción de Moisés y la Tabla de la Ley con los 10 mandamientos, no ha habido en toda la historia de la humanidad (y de los abogados), un solo contrato que pueda soportar la tentación de ser acogido como estándar de toda una industria a nivel global. La única notable excepción es el contrato de derivados. Ese logro se debe a la International Swaps and Derivatives Association (ISDA) que desde 1992 publicó un modelo de contrato que ha venido siendo acogido en todas las jurisdicciones como un estándar para documentar las operaciones de derivados. Ahora, pasar de allí a que la industria admita su digitalización es otro salto gigantesco. Pero ISDA lo está logrando, apalancado en las nuevas tecnologías y en su decisión irrenunciable de hacerlo realidad. Algunos pensarán que se debe a la pandemia, pero el avance había empezado años atrás.
Los contratos de derivados (el ISDA master agreement, junto con sus versiones locales), juegan un papel clave en la estabilización de precios en los mercados de tasas de interés, divisas, energía y materias primas, y ayudan a mantener la estabilidad de los mercados de capitales. Son herramientas invaluables para los inversionistas de largo plazo como fondos de pensiones y compañías de seguros, y una fuente importante, muy importante de los ingresos de las mesas de tesorería de los bancos. Algunos incluso consideran que tener suscrito un ISDA master agreement, es la llave de acceso a un “exclusivo club” que le permite a un inversionista sentarse en la “mesa de los grandes” y hacer operaciones de alto nivel que no están disponibles para los aficionados. Un club con un precio de admisión de al menos us$25 millones. En un mercado de us$582 trillones de dólares al año, la “licencia” de tener un ISDA master agreement es un requisito necesario para participar.
Sin embargo, a pesar de los pomposos montos de las operaciones que los respaldan, la inmensa mayoría de los ISDA master agreement se siguen firmando en papel y conservando en repositorios físicos, si bien escaneados para facilitar su consulta. Por esto mismo, ISDA ha venido promoviendo una digitalización de su contrato. No se trata simplemente de una “plantilla” electrónica sino de algo que va más allá. El propósito es ayudar a las instituciones financieras a mejorar su gestión de riesgos, reducir sus costos operativos y hacer crecer nuevas líneas de negocio. ¿Cuál es la razón para el cambio? El problema es que la infraestructura actual se basa en una serie compleja de engranajes y mecanismos que requieren de alta intervención manual, por lo que no pueden sincronizarse con otros sistemas y no pueden manejar funciones nuevas. Muchas entidades lo que han implementado es una actualización basada en tecnología heredada, pero aún así, no se eliminan los procesos manuales, sobre todo cuando tienen que ser conciliados con autoridades (reportería) y contrapartes para resolver las discrepancias. Allí es donde la tecnología blockchain aparece como una gran oportunidad. En efecto, un protocolo de información basado en tecnología de libros distribuidos (distributed ledger technology, DLT, o blockchain), podría automatizar todo el flujo operativo. Esa es la apuesta de ISDA que las entidades acepten que la tecnología heredada no es funcional para una interoperabilidad como la que demanda un mercado de us$582 trillones.
De hecho, ISDA tiene tres proyectos independientes pero interrelacionados: ISDA Common Domain Model (ISDA CDM) un protocolo para estandarizar los flujos de trabajo operativo de las operaciones de derivados, ISDA Create para que los abogados acuerden los contratos de derivados, e ISDA Clause Library para que los abogados dispongan de un repositorio de las cláusulas de los contratos. Los tres proyectos son la base para que las instituciones puedan integrar los contratos de derivados con los contratos inteligentes, y para que se pueda automatizar la reportería de las operaciones de derivados, un sueño para todos, máximo para estas operaciones que tienen cumplimiento multi jurisdiccional la mayoría de las veces, lo cual las hace un dolor de cabeza para las mesas de negociación, y sobre todo para compliance.
De los tres proyectos, el más ambicioso es el CDM, que es un protocolo de comunicación que homogeniza la interpretación de los diferentes eventos que suceden en una operación de derivados a lo largo de su ciclo de vida, facilitando la comunicación entre máquinas que van a poder interpretar un mensaje de datos de la misma forma como lo harían las personas. Con esto, lo que se logra es una estandarización digital de los flujos operativos de una operación, eliminando tareas operativas para las entidades. En unos años, la industria global habrá acogido estos estándares, como lo hizo en su momento con el ISDA master agreement, con lo cual se generará una enorme reducción de costos para toda la industria.
El potencial de esto es enorme. Por un lado, se trata de la estandarización digital del contrato con el producto financiero que tiene el mayor mercado del mundo. Por otro, de la introducción de los contratos inteligentes en la forma como se ejecutan y gestionan los derivados a lo largo de todo su ciclo de vida, precisamente, para el segmento más valioso de las tesorerías. Un ejemplo podría ilustrarlo mejor. Hoy en día, las entidades tienen un claro conocimiento de lo que significa un “llamado al margen”, una “novación” o una “liquidación anticipada”. Sin embargo, cada uno de estos términos en la práctica evoca una serie de definiciones, prácticas, componentes y acciones que no están estandarizadas y que cada entidad ha personalizado en sus propios sistemas. Si alguien quisiera automatizar todo el flujo de intercambio de colaterales, de reportería y de modelos de riesgo para su integración con calificaciones externas, simplemente sería imposible.
Por eso, cuando la industria acoja masivamente el protocolo de información de CDM, cada paso en el ciclo de vida de un derivado, estará representado de manera digital, y podrán prestarse múltiples servicios sin problemas de compatibilidad de plataformas. De hecho, la apuesta de ISDA es comprometer a los reguladores para que las reglas sean expedidas bajo estándares del CDM, lo cual aumentaría su potencial. El Banco de Inglaterra manifestó a comienzos de año, su respaldo a un modelo como el CDM de ISDA.
En ese sentido, el pronunciamiento hace unas semanas de la International Securities Lending Association (ISLA), de usar el protocolo CDM para las operaciones de préstamos de valores, resulta prometedor, pues es la primera vez que se usa el CDM para una representación digital de eventos y ciclos de vida de operaciones diferentes a los derivados, constituyéndose así en un hito para la industria financiera. Este sería el primer paso hacia el desarrollo de un modelo cruzado de productos en beneficio de toda la industria; lo que significa un potencial enorme de estandarización de todo el mercado de capitales. Y esto es importante puesto que, definido un estándar, no tendría sentido “reinventar la rueda” para elaborar nuevos protocolos que no sean compatibles con los derivados o el préstamo de valores.
Para muchos podría resultar una tarea titánica, pero si hay un mercado en el cual la industria ha probado que puede trabajar coordinadamente es la industria de derivados. Ya lo decíamos, por una excepción histórica, los abogados de todos los bancos acogieron la propuesta de un estándar de contrato. Ahora el turno será para las áreas de tecnología.
Bitcoin: Dalio vs Krugman
En medio del crash que se generó sobre el bitcoin y las otras criptomonedas la semana pasada, hubo un editorial de Paul Krugman en el New York Times que generó un gran ruido en el mercado. En su artículo “Technobabble, Libertarian Derp and Bitcoin”, Krugman, un opositor declarado de bitcoin, señala básicamente que el crash se explica porque las criptomonedas no generan valor real para la economía. Según Krugman, “Si las personas normales y respetuosas de la ley no usan criptomonedas, no es por falta de esfuerzo por parte de los impulsores de las criptomonedas. Se han gastado muchas horas-persona altamente pagadas tratando de encontrar la aplicación asesina, lo que finalmente hará que las masas usen Bitcoin, Ethereum o alguna otra marca a diario.”, y termina comparándolo con una burbuja especulativa o un esquema ponzi.
Por supuesto, mereció muchas respuestas desde muchos sectores, como el mismo Krugman lo reconoce en un tweet. Sin embargo, más allá de las respuestas, el debate de fondo está en la apreciación del valor de los activos digitales. Krugman representa un sector de personas que no creen en la existencia de un mercado de activos digitales, y la importancia de su columna está en la argumentación. Claramente, Krugman considera que los activos digitales o no existen, o no tienen valor. El problema está en que los datos no respaldan su opinión.
La pregunta de fondo es si el mercado de activos digitales existe o es una percepción, y si existe, si tiene valor real. Supongo que Krugman reconoce valor en los activos intangibles, como los derechos de propiedad intelectual, las marcas, etc, que son activos que ya están consolidados en la economía real, por lo que podríamos estimar que el problema no radica allí, sino en el mercado de activos intangibles que son creados o se negocian a través de herramientas de criptografía, es decir, criptoactivos o activos digitales. Estando allí el centro del debate, la respuesta a la existencia y el valor de mercado se puede evidenciar de varias formas, verificando el número de personas que participan en cada una de las comunidades (150 millones de cuentas en Ethereum, por ejemplo), mirando el valor a mercado de los activos digitales (bitcoin us$700 billones, ethereum us$300 billones). Pero también en la inmensa cantidad de proyectos que están basados en tecnología blockchain y que van a revolucionar los mercados en general, y los mercados de capitales en particular.
Contrasta la posición de Krugman con la de reconocidos administradores de activos que, a pesar de la volatilidad, han manifestado su interés en participar en el mercado, reconociendo su existencia y su valor. Por ejemplo, esta semana el CEO de BlackRock, Larry Fink, dijo que está estudiando las criptomonedas como bitcoin para determinar si la clase de activos podría ofrecer beneficios contracíclicos. O el interés expresado por cerca de la mitad de los administradores de fondos según encuesta adelantada por la Alternative Investment Management Association (AIMA) y publicada por The Trade, por no citar las declaraciones u ofrecimientos de los grandes bancos sobre su oferta a sus clientes de activos digitales, los varios fondos invertidos en estos, o que el 80% de los bancos centrales esté trabajando en monedas digitales. También se destaca la reciente confesión de Ray Dalio, administrador de uno de los hedge funds más grandes del mundo, que aseguró que tiene bitcoins como una moneda de reserva neutral, ante un futuro inflacionario en el que “el efectivo es basura”. Como lo señala CoinDesk, “En términos generales, el mundo de las finanzas tradicionales ha pasado de ignorar o rechazar a adoptar tentativamente las criptomonedas, algunos buscan beneficiarse de su volatilidad diaria, otros buscan un refugio de la inflación a medida que los gobiernos aumentaron la oferta de dinero durante la pandemia del coronavirus.”
Predecir el futuro no es fácil. A comienzos de los 90s, el internet y su potencial eran apenas una promesa, a comienzos del milenio las empresas de tecnología eran pequeñas compañías de garaje sobre las cuales no había un futuro cierto o predecible. Muchos de quienes analizaban esos nuevos mercados (el comercio y los mercados electrónicos), auguraban un futuro escaso a esas compañías. Ni hablar de las redes sociales. El problema está en analizar el futuro con los modelos del pasado. La curva de probabilidades con su distribución normal no funciona para las disrupciones de mercado porque son fenómenos nuevos basados en datos que no recogen los modelos actuales. Y esa es la gran dificultad para afrontar la innovación. Con el tiempo, los datos se revelan y empiezan a hacerse evidentes los futuros resultados, pero eso solo sucede en el futuro, cuando las innovaciones se van consolidando.
A propósito de Krugman, muchos recordaron su famosa cita sobre el futuro de internet en 1998:
Amazon adquiere MGM
Amazon anunció la adquisición de los estudios MGM por us$8,45 billones en un nuevo capítulo de la guerra del streaming. Con la adquisición Amazon se hace a una librería de cerca de 4 mil películas y 17 mil shows de televisión, con franquicias como Legally Blonde, James Bond, Rocky y Creed, que la compañía podría dividir entre su oferta de Prime Video o su IMDb TV de transmisión gratuita y con publicidad, acumulando inversiones de alrededor de us$11 billones en contenido para sus servicios de transmisión de video y música solo el año pasado. De esta manera, espera mejorar la oferta para competir con Netflix, y los recién llegados HBO Max y Disney+. Amazon ha anunciado que desarrolla una serie sobre “Lord of the Rings” en el que invierte us$465 millones solo para la primera temporada; y recientemente gastó us$10 billones para obtener los derechos de ciertos juegos de la NFL.
Pero la adquisición es importante no solo porque es la mayor de Amazon desde que acordó comprar Whole Foods en 2017 por us$13,7 billones; sino porque es la primera vez que una empresa de tecnología compra un gigante de los medios tradicionales. Esto evidencia que la guerra del streaming apenas está comenzando y las fusiones y adquisiciones estratégicas se seguirán dando en el futuro, ejemplo de ello, hace unos días, AT&T confirmó que estaba vendiendo WarnerMedia a Discovery. En la cuarentena, los espectadores estadounidenses, acostumbrados a pagar un promedio de us$200 al mes por la televisión por cable, demostraron que están dispuestos a suscribirse a múltiples servicios de transmisión, lo cual se explica por un alto crecimiento de suscriptores, y expuso las dificultades que enfrentan los estudios mientras los cines permanecen cerrados. En su Carta a los Accionistas, Bezos dijo que Amazon Prime tiene 200 millones de suscriptores, mientras Netflix compite con 208 millones. Sin embargo, donde está el verdadero valor es en los datos personales que se obtienen por el consumo de medios y el consumo de bienes, y allí Amazon empieza a posicionarse para explorar ese futuro.
Seguramente, la transacción no generará oposición desde el lado de las autoridades antimonopolio, pero sí va a incrementar los llamados a una mejor supervisión de las grandes tecnologías y la forma como manejan y cruzan los datos. Allí probablemente haya un desarrollo hacia la forma de controlar los monopolios en los mercados de datos digitales.